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孙海波:如何正确看待央行上缴1万亿利润?
添加时间:2022-04-08    阅读次数:86

3月8日,人行发布公告《人民银行向中央财政上缴结存利润 着力稳定宏观经济大盘》。

先说结论:如果是正常的铸币税,也就是央行息差利润每年每月结转,本质上是从央行其他负债转移到政府存款,财政如果要开支就开始了经济循环转化为准备金存款。这实质上是通过流动性的改善引起的基础货币扩张。但这种扩张是润物细无声,几乎无感知、也无需公告。按照常规做法,每年央行将本年的净利润上缴财政。就单纯在央行净利润利润上缴财政这个环节,本身并不会对货币供应量产生影响,最多是央行负债结构变化导致流动性增加,相当于一次资产负债表修正。这个修正过程有点类似于降准,降准本质上也是不改变资产负债表总量,只是改变准备金的构成,把法定存款准备金改为超额存款准备金,从而释放流动性帮助商业银行进行实体经济循环。上缴利润也是改变负债构成,从而能够帮助财政部进行实体经济循环。简单讲上缴和不上缴只是央行负债端会计科目的调整而已但更关键的作用是后续财政部的使用如何发力。所以此次央行过往结存的利润上缴,意义更重大的是财政收入和支出增加。但这次不同之处在于“人民银行结存利润主要来自过去几年的外汇储备经营收益”,是人民银行经营外汇储备的经营收益。对基础货币和流动性影响分析主要体现在结汇环节,可能扩张基础货币,降准也只是改变基础货币构成,所以这次不同于降准也可能是增加外汇占款方式释放流动性,具体分析参加下文。

人民银行向中央财政上缴结存利润 着力稳定宏观经济大盘

按照中央经济工作会议精神和政府工作报告的部署,为增强可用财力,今年人民银行依法向中央财政上缴结存利润,总额超过1万亿元,主要用于留抵退税和增加对地方转移支付,支持助企纾困、稳就业保民生。

人民银行结存利润主要来自过去几年的外汇储备经营收益,不会增加税收或经济主体负担,也不是财政赤字。

人民银行依法向中央财政上缴结存利润,不会造成财政向央行透支。结存利润按月均衡上缴,人民银行资产负债表规模保持稳定,体现了货币政策与财政政策的协调联动,共同发力稳定宏观经济大盘。


 

金融监管研究院解读:

一、央行利润的来源

主要是利息收入和业务收入两大块。理论上还有其他细节部分,具体参考文末。1、利息包括金融机构再贷款利息收入、再贴现利息收入,比如MLF、SLF和PSL等利息收入,专项再贷款利息收入。(包括给证金公司的贷款收入)。2、业务收入主要是外汇储备经营收益,包括外汇储备资产收益和外汇操作的汇率损益两大块。此次上缴的利润这块收益占大头。央行通过公开市场操作积累的外汇资产通过专业机构打理,形成的投资收益部分,以及公开市场操作本身汇率的汇兑损益部分。当然这部分收益广义上讲也是央行利差一部分(外汇占款形成基础货币发行,但基础货币0利息或者低利息,外汇占款之后形成外汇储备的投资有收益)。其实这种央行利润上缴财政,最终理论解释和学术探讨都是铸币税范畴,笔者不再展开。二、央行资产负债表和利润表的关系当我们讨论央行资产负债表和利润表时,一定要非常小心。因为央行不同于一般性质的企业。货币当局资产负债表中最核心的资产和负债项目的变动,很可能意味着一国货币政策的变动。要讨论此次央行上交结存利润到底有什么影响,其前提是必须要搞清楚一个问题:央行如果有利润,可以有几种处理方式?这显然不同于企业未分配利润转为资本(央行自有资金没变过,变动需要财政部批准)。所以央行的利润表和货币当局资产负债表其实没有形成严格的勾稽关系。

1、央行利润上缴制度来源

根据1999年发布的《中国人民银行财务制度》(尤其需要注意,这个制度是财政部发布的),总准备金是中国人民银行按财政部核定的比例,从实现利润中提取的有特定用途的专项准备资金。未分配利润则是中国人民银行实现的没有进行分配的利润。年初时该未分配利润上缴后,未分配利润变为财政存款。

这个利润表实际体现在财政部国有资产经营收益这里。

2、人民币形式存在的利润

但无论利润放在哪里,只要是以人民币形式存在,仍然影响央行资产负债表构成。但这并不影响总量,本质上是流动性的改变。

利润的存在形式如果是人民币,那么央行有几种处理方式:

  • 资产端新增购买人民币资产或者外币资产。

    当然理论上也可以资产端不变,收缩基础货币发行,膨胀所有者权益。这种做法几乎不可能。

  • 负债端开立特殊未分配利润账户(实际体现在央行负债端其他负债科目)。

  • 第三种情况以附属机构利润形式存在。央行利润如果通过附属机构做法人隔离,这种情况就完全脱离了央行资产负债表;这种性质的上缴本质是属于盘活存量资金。和盘活财政资金一个道理。

上缴后如果不考虑国库支出,其实就反映在央行负债端的政府存款(中央预算收入)。

还有注意如果央行发生亏损如何处理?万一亏损但不确认损失,资产端形成了长期挂账(比如对金融机构再贷款没收回来,长期形成对金融机构债权),负债端就是当初放出去的基础货币也一直撑着。

如果亏损一旦确认损失,要不就是对冲当年的利润,要不就是走核销流程;二者都是减少政府存款科目,本质上要收缩央行负债端。资产端也相应核销掉。

3、外汇形式的利润此次央行上交的结存利润主要是外汇储备经营收益。但这些收益结存利润是否影响央行资产负债表?

(1)外汇储备经营收益怎么形成?

国家外汇管理局中央外汇业务中心负责负责国家外汇储备的安全、流动和保值增值,其投资方式具备全球化的特点,其中大部分配置是外币。外汇业务中心从去年取代中国银行成为外汇存款准备金代收机构,央行外汇操作的主动性更趋明显。

因此,此次利润上交不同于央行每年利润上缴财政的地方在于,其上交的利润来源于外币的投资经营收益。外汇储备经营收益换算成人民币超过一万亿,如此规模的外汇上缴财政供财政使用显然不现实,换算成人民币上缴财政才更可行。

央行资产负债表资产端的外汇占款实际上历史成本计价(理论上央行发行人民币买任何东西都可以叫xx占款;统计的是当时的购买成本占用的人民币金额,所以和所购买的资产后续价值变动没关系),后续汇率变动和外汇储备经营性损益国家外汇管理局中央外汇业务中心负责,但不影响外汇占款金额,也即不影响央行的资产负债表的资产端。当然前提是这些损益都是以外币资产形式存在。央行此前外汇占款形成的外汇储备,这些储备这几年产生了不错的收益。现在既然财政紧张,那么用这部分收益补贴家用再合适不过了!

(2)上缴利润涉及结汇如何处理?但是最后一个核心问题是,这个上缴财政的1万亿是外币形式还是人民币形式?如果是外币形式,那么和基础货币没有任何关系;如果是人民币形式,则央行实际操作层面还是要做“结汇”动作,这个结汇怎么个结法成为关注最核心焦点!

  • 一种是和央行结汇,形成新增外汇占款释放流动性。下属投资平台和央行做结汇,央行再一次购汇,把外汇储备的收益部分变成新增外汇占款。下属平台获得人民币后上缴财政部。本质上外汇储备没有变化,只是改变了央行资产负债表构成。这就可能导致货币扩张。但即便如此,其实也是通过其他货币政策进行总体对冲,而且已经在2021年实现了货币转换,并不是上缴的时候一次性处理。

  • 一种在公开市场结汇(银行间市场),属于公开的市场操作,把美元资产卖给中国国内银行或者企业,获得人民币后再交付给财政部。这样本质上就是完全货币中性,等同于央行外汇储备置换成民间外汇储备,把民间的人民币资产换成财政部的人民币资产。

    当然理论上也可以通过离岸市场结汇获得人民币,通过跨境人民币调回来。但是因为这个体量的外汇离岸市场无法容纳,即便容纳了,本质上还是和中银香港(离岸边市场中银香港为主)结汇,中银香港自己无法消化还是要通过境内平盘获得人民币资金。

(3)综合评判

笔者更倾向于实际结汇不论是央行外汇占款方式还是市场结汇方式,最终仍然可以熨平。

因为实际上央行和市场操作每天都在取得平衡同时操作,即便央行结汇也会大部分在市场做相应操作进行对冲。总而言之,此次超万亿元人民币外汇收入上缴财政属于央行财政的一次协调配合,其对央行货币调控而言,更多是增加了货币政策调控的腾挪空间,有利于更主动地调控货币流动性。但难言一次“”大放水,尤其“结存利润按月均衡上缴”,对流动性的影响将更为可控,影响更为平滑,料银行体系流动性将继续合理充裕。

                                                                    

三、货币政策与财政政策的协调联动

而在3月8日上午,财政部官网也发布了《财政部有关负责同志就人民银行上缴近年结存利润问题答记者问》:

 

 

 

全文如下:

问:李克强总理在政府工作报告中提出,今年特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润。据悉,人民银行是上缴单位之一。请问,这样安排的依据和目的是什么? 

答:安排特定国有金融机构和专营机构上缴利润,是我国的惯例做法,也是统筹财政资源、跨年度调节资金的重要手段,其中包括中国烟草总公司、中投公司等,人民银行也是上缴单位之一。

根据《中华人民共和国中国人民银行法》第三十九条“中国人民银行每一会计年度的收入减除该年度支出,并按照国务院财政部门核定的比例提取总准备金后的净利润,全部上缴中央财政”的规定,人民银行上缴利润符合我国法律规定。中央银行利润上缴财政,也是世界主要经济体的通行做法,《美联储法案》、《日本银行法》、《英格兰银行法》都有类似的规定。 

世纪疫情发生以来,为应付可能出现的风险挑战,在财政政策措施上,我国一直预留政策空间。对特定国有金融机构和专营机构暂停上缴利润,以应不时之需,是预留的政策空间措施之一。有关机构因此形成了一些待上缴的结存利润,这些结存利润应该上缴。

考虑当前与长远,在今年实施新的组合式税费支持政策的情况下,经按程序批准,今年安排特定国有金融机构和专营机构上缴了2021年以前形成的部分结存利润。

这些资金安排用于大幅增加对地方转移支付,帮助地方财政特别是县区财政缓解减收压力。上述转移支付资金将纳入直达机制管理,快速精准直达市县基层、直接惠企利民。 

再参考财政部3月6日公开的《关于2021年中央和地方预算执行情况与2022年中央和地方预算草案的报告(摘要)》,可以知道这笔资金在2022年政府性基金预算收入中:

 

(五)2022年政府性基金预算收入预计和支出安排。

中央政府性基金预算收入4216.67亿元,增长5.3%。加上上年结转收入354.67亿元、特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元,收入总量为21071.34亿元。中央政府性基金预算支出8071.34亿元,其中,本级支出7183.43亿元,对地方转移支付887.91亿元。调入中央一般公共预算9000亿元。

地方政府性基金预算本级收入94420亿元,增长0.4%。加上中央政府性基金预算对地方转移支付收入887.91亿元、地方政府专项债务收入36500亿元,收入总量为131807.91亿元。地方政府性基金预算支出131807.91亿元,增长19.3%。

汇总中央和地方预算,全国政府性基金预算收入98636.67亿元,增长0.6%。加上上年结转收入354.67亿元、特定国有金融机构和专营机构上缴利润16500亿元、地方政府专项债务收入36500亿元,收入总量为151991.34亿元。全国政府性基金预算支出138991.34亿元,增长22.3%。调入一般公共预算9000亿元。

人民银行结存利润主要来自过去几年的外汇储备经营收益,不会增加税收或经济主体负担,也不是财政赤字。人民银行依法向中央财政上缴结存利润,不会造成财政向央行透支。结存利润按月均衡上缴,人民银行资产负债表规模保持稳定,体现了货币政策与财政政策的协调联动,共同发力稳定宏观经济大盘。

四、为何难言“财政赤字货币化”?

很多市场分析人士认为,这可能是财政赤字货币化的开始,这显然是有误读。财政赤字货币化,本质是中央银行通过发行货币的方式为财政融资,其结果导致货币供给量的增加。

但是央行强调本次结存利润不是财政赤字,也不会造成财政向央行透支。因为财政赤字货币化是央行资产负债表层面的变动,本次结存利润转移并不是这样。

下面我们来说明两个问题,为什么财政部需要特定国有金融机构和专营机构上缴的利润,央行的结存利润从哪来?

我们先来看第一个问题,就是财政部的财政难题。

从两会报告上来看,今年的财政预算赤字率2.8%是低于预期的。因为市场预期2022年是基建大年,而且制定的经济增长率是5.5%,而非市场预期的5%。要实现5.5%的GDP增长率,在内需不振、地产下行的情况下,只有扩大基建投资才能顺利完成。

而扩大基建投资的前提就是提高赤字率,所以今年市场普遍预期赤字率是3%甚至3.3%,但是最终结果是2.8%,既要经济增长,又要较低的财政赤字,这就意味着需要从其他地方来解决资金来源。

解决方案就是安排特定国有金融机构和专营机构上缴利润。当然这也是中国人民银行历史上首次上缴利润。

根据央行公布的内容,主要利润来源是外汇储备经营收益。根据《中国人民银行财务制度》,人民银行财务收入主要分为三部分:利息收入、业务收入、其他收入。

1、利息收入。指以资产形式形成的各类资金按国家规定的利率计收或形成的利息。包括金融机构再贷款利息收入、再贴现利息收入、邮政汇兑资金往来利息收入、专项贷款利息收入、金融债券利息收入和其他利息收入等。

金融机构再贷款利息收入是人民银行对各金融机构发放的再贷款按规定利率计收的利息。

再贴现利息收入是人民银行实施货币政策办理再贴现按规定再贴现率计收的利息。

邮政汇兑资金往来利息收入是邮政部门邮政汇兑资金往来占用人民银行资金按规定利率计收的利息。

专项贷款利息收入是指人民银行(或委托金融机构)发放专项贷款按规定利率计收的利息。

金融债券利息收入是指人民银行购买金融债券按规定利率计收的利息。

其他利息收入是人民银行对财政借款、各项存款按规定利率计收的利息以及其他没有纳入上述科目核算的利息收入。

2、业务收入。指人民银行在行使中央银行职能,办理业务过程中所发生的除利息收入以外的相关收入。包括外汇储备经营收益、金银业务收入、手续费收入、证券买卖收益、预算外专项收入、其他业务收入等。

外汇储备经营收益是国家外汇储备经营过程中取得的净收益。这是核心的部分,其他收入不作详细介绍。

3、其他收入。指与人民银行业务活动没有直接关系的收入。包括对外投资收益、院校经费收入、租赁收入、赔款收入、其他收入等。

对外投资收益是人民银行对外投资按有关规定分得的利润。

本次央行上缴的1万亿,主要是业务收入中的外汇储备经营收益是国家外汇储备经营过程中取得的净收益。

实际上,从2013年初开始,中国人民银行下设的国家外汇管理局宣布,已经成立外汇储备委托贷款办公室,负责创新外汇储备运用工作。同时,根据外汇管理局官方网站,外汇管理也承担国家外汇储备、黄金储备和其他外汇资产经营管理的责任。

当然这在一定程度上,与财政部下设的中投公司功能有一定重叠之处。中投公司成立于2007年9月29日,是依照《中华人民共和国公司法》设立的主权财富基金,组建宗旨是实现国家外汇资金多元化投资。

根据央行网站,外汇储备经营管理坚持“安全、流动、增值”原则。

  • “安全”是首要原则,具体又可以分解为三个关键词,“多元化”、“长期性”和“战略性”。所谓“多元化”,就是通常说的“鸡蛋不要放在同一个篮子里”,换个角度说也就是“东方不亮西方亮”。平时大家总是担心我们这个资产拿多了、那个货币拿多了,其实通过近年来持续的多元化投资,这一风险得到了较好的控制。所谓“长期性”,是指确定资产结构时,要综合考虑各种资产的风险收益特性、市场发展趋势等长期因素,作为国际市场上一个负责任的长期投资者,外汇储备绝不是“超级散户”。所谓“战略性”,是指确定货币结构时,要综合考虑我国国际收支结构和对外支付需要、国际货币和金融体系的发展趋势等宏观性或战略性因素,大局稳定了,外汇储备投资的安全也就有了保障。

  • 对外汇储备的“流动”需求要结合我国国情全面理解。人民币不是国际货币,因此衡量外汇储备的流动性需要不能仅局限于进口等一般意义的对外支付,还要满足国家经济发展战略的需要,更要在资本流动出现逆转、可能引致货币危机乃至金融危机时,及时有效地发挥“定海神针”的作用。

  • “增值”是指外汇储备经营要保持储备资产长期稳定的盈利能力。这与上述安全、流动的定位是一致的。

对于外汇管理相关操作与数据的公开,央行认为:我国外汇储备按照国际货币基金组织的通用数据公布标准(GDDS)进行信息披露,与世界上多数国家的做法相同。作为负责任的专业投资者,外汇储备经营管理的信息及时地按相应的渠道向国际金融组织、市场监管机构等对象披露,符合国内外通行做法。

由于规模大,市场影响力较强,国际金融市场的投资者、投机者对我国外汇储备、投资经营的动向一直密切关注,希望藉此发现和捕捉获利机会。国际金融市场的参与者都在博弈,每一方都希望尽量多地获知对手的信息,尽量少地暴露自己。为了维护我外汇储备的安全和利益,在信息披露方面应持严肃谨慎的态度,积极稳妥地逐步提高透明度。

当然,外汇管理局不仅仅是外汇资产管理,也会出手稳定人民币汇率。最著名的,就是2018年中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜对人民币空头霸气喊话的“名场面”:对于那些试图做空人民币的势力,几年之前我们都交过手,彼此也非常熟悉,我想我们应该都记忆犹新。”

2018年4月份开始,人民币离岸市场呈现贬值势头,美元兑人民币汇率在半年时间里从6.25贬值至6.9697,破7在即。关键时刻,央行出手稳定汇率,将人民币汇率稳定在7以下。

当然,有关财政当局与货币当局的联动,未来肯定还有更多的方式,这次央行上缴利润可能只是一个开始。